코람코자산신탁이 에티버스타워 딜 클로징을 눈앞에 두고 있는 가운데 향후 자산 가치 상승 전망을 놓고 기대와 우려가 엇갈리고 있다.

24일 부동산 업계에 따르면 코람코는 에티버스타워 인수를 위한 자금 조달을 지난주 마무리한데 이어 이달 안에 거래를 종결할 예정이다.

코람코는 매매대금 2681억원에 1차 CAPEX 150억원 등 총 3257억원을 투자한다. 자금은 선순위 대출 1900억원, 중순위 대출 150억원, 우선주 700억원, 보통주 400억원으로 조달한다. 보통주 가운데 300억원은 현재 해당 자산의 핵심 임차인인 에티버스가 SI로 참여해 투자했다.

코람코는 평당 2300만원, Cap rate 5.4%에 해당 자산을 매입했다며, 최근 5년래 CBD 대형 오피스 가운데 가장 경쟁력 있는 가격이라고 강조했다.

자산 매입 후엔 외관과 출입구 및 로비 등을 뜯어고쳐 노후 이미지를 개선해 자산가치를 업그레이드하겠단 계획을 내놨다.

이를 통해 코람코가 계획하는 매각 시점은 2032년, 매각 예상 금액은 4146억원(평당 3557만원)이다.

관건은 실행 가능성이다. 가장 큰 과제는 리노베이션 과정에서 필요한 구분소유자 동의다.

에티버스타워는 지하 4층~지상 22층, 연면적 약 4만5000㎡(약 1만3757평) 규모다. 이 가운데 코람코가 매입하는 대상은 지하 1층 일부와 지상 층 전부로, 총 3만8000㎡(약 1만1656평)에 달한다. 

지하 1, 2층 상가 면적은 구분소유로 모두 403명이 나눠 소유하고 있다. 외벽을 포함한 주요 리노베이션을 하려면 단순 공사가 아니라 최대 3분의 2 이상의 구분소유자 동의가 필요하다. 만에 하나 일조나 환기, 소음, 동선 등에서 특정 구분소유자에 영향을 주는 문제가 생길 경우 해당 특정인의 동의가 반드시 있어야 한다.

인허가도 까다롭다. 대수선, 해체신고 인허가는 물론 문화재현상변경 인허가도 받아야 한다. 해당 자산은 문화유산보호구역 내 있어 소음이나 진동을 유발하거나 먼지를 방출하는 공사를 할 경우 구청과 국가유산청으로부터 허가를 받아야 한다. 코람코 스스로 이 같은 인허가가 구분소유자 동의보다 더 어려울 것으로 평가하고 있다.

오피스 환경 개선은 상대적으로 수월할 것으로 예상되지만 무시할 수 없는 변수다. 현재 3~11층은 환경개선이 완료됐으며, 향후 12~22층 인테리어 공사를 하겠다는 것이 코람코 계획이다. 12~14층은 현재 원자력안전위원회가 쓰고 있지만 오는 7월 임대차 계약이 만료된다. 해당 공간을 공사 공간으로 활용해 에티버스가 쓰고 있는 상층부를 순차적으로 고칠 계획이다.

종합하면, 이해관계자 조정과 행정 인허가, 공사 실행이 동시에 맞물리는 상당한 복합 프로젝트인 셈이다. 이 가운데 하나라도 틀어지면 전체 전략이 흔들릴 수 있다.

자금구조도 빡빡하다.

매입가와 5.4%의 Cap rate로 NOI를 역산하면 145억원에 달한다. 그런데 선순위, 중순위 이자와 우선주 배당을 합하면 역시 145억원이다. 

구조적으로 현금흐름이 모두 상단에서 소진되는 상당히 타이트한 구조다. 에티버스 등 보통주 투자자는 배당은 기대하지 않고, 향후 매각차익에 베팅하는 투자인 셈이다. 

더 큰 변수는 이 수익구조가 공실이 없는 완전 임대상황이라는 점이다. 만약 공실이 생기거나 금리가 오르면 우선주가 배당을 적게 가져가는 구조이다. 

앞서 설명한대로 원자력안전위원회는 오는 7월 임대차 계약이 만료된다. 해당 공간은 공사 공간으로 활용된다. 임대료 공백 기간이 발생하는 것이다. 이는 우선주 7.8% 배당조차 커버하기 어렵다는 것을 의미한다.

코람코는 해당 자산 매입 가격이 평당 약 2300만원 수준으로, 경쟁력 있는 매입가라고 강조했다.

하지만 인근 HSBC빌딩(약 2400만원), 그레이츠 청계(약 2500만원)과 비교할 때 400명이 넘는 구분소유자라는 한계, 1980년 준공된 노후 자산이란 감점 요인 등을 감안하면 명확한 디스카운트 딜이라 보기는 어렵다는 지적이 제기되고 있다.

오히려 싸게 사서 안정적으로 수익을 얻는 구조라기보다는 리스크를 감수하고 가치를 만들어내는 구조라 할 수 있다.

다만 앞서 지적한대로 구분소유자 동의, 인허가 완료, 재실 공사의 안정적 수행, 원자력안전위원회 이탈 이후 공실 리스크 해소 등 상당한 실행 리스크를 모두 완수해 내야 한다.

게다가 2029년부터 CBD에는 공급이 본격화된다. 가장 경쟁이 치열해지는 시점에 높은 가격으로 엑시트 해야 하는 구조다. 현금흐름은 초기부터 타이트하고, 밸류애드는 고난도인데다 엑시트는 공급 증가 구간에 예정돼 있다. 

결과적으로 코람코는 403명의 이해관계자와 문화재 규제, 임차인 이동, 시장 사이클까지 모든 변수를 통제할 수 있다는 자신감으로 딜을 성사시킨 셈이다. 에티버스타워 딜이 무모했는지, 대담했는지는 코람코의 실행력에 달렸다는 평가가 나오는 이유다.